有著“中國南酸棗糕第一”之稱的江西齊云山食品股份有限公司（以下簡稱 “齊云山”）近日再向港交所遞交上市申請，中泰國際為其獨家保薦人。

事實上，齊云山曾在2024年6月首次遞表港交所，此次是更新財務數(shù)據(jù)后的二次沖刺IPO。

齊云山是一家主要銷售南酸棗食品產品的果類零食公司，總部位于江西省崇義縣。公司在1992年推出第一款南酸棗糕，歷年來產品組合已拓展至包括四款其他南酸棗零食及其他果蔬糕。于最后實際可行日期，公司有兩款主要南酸棗產品，即南酸棗糕及南酸棗粒。其他產品包括南酸棗凝、南酸棗軟糖、南酸棗凍及其他果蔬糕（包括臍橙、青梅、枇杷及馬蹄）。除銷售南酸棗產品外，于往績記錄期間內，公司亦向齊云山油茶提供與其山茶油產品有關的品牌策劃及營銷服務。

根據(jù)公司在招股書中援引灼識咨詢的資料，于2024年以零售額計，公司占中國南酸棗食品市場32.4%的份額，位居行業(yè)第一。按2024財年零售額計，前五大及前十大公司合計分別僅占總市場份額的5.9%及10.4%。中國果類零食市場的市場規(guī)模為995億元，占中國整個零食市場總份額的7.4%。按2024財年零售額計，公司在中國果類零食行業(yè)位列第九及占0.6%的市場份額。

高度依賴南酸棗產品

根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)，2023至2025財年，公司總收入分別為2.46億元、3.39億元及3.13億元，2024財年同比增幅達37.5%，主要得益于經銷網絡擴張與核心客戶需求增長；年內凈利潤分別為2370.5萬元、5319.9萬元及4892.5萬元，2025財年營收與利潤均出現(xiàn)了同比下降的情況。

對于2025財年總收入下降的原因，齊云山稱，主要可歸因于：由于產品組合及供應的變動導致來自客戶F（2024財年及2025財年公司最大客戶）的銷售訂單減少；及農歷新年假期的時間安排。

而2025財年的凈利潤下跌8%至4890萬元，主要因為2025財年的收益輕微減少以及銷售及營銷開支增加所致。

報告期內，公司的毛利率較為穩(wěn)定，分別為48.8%、48.6%及51.3%。

另外，2025財年，齊云山經營活動現(xiàn)金流較2024年大幅下降98.3%，只有184萬元，主要因客戶預付款項減少及存貨增加。但同期公司宣派股息2030萬元，進一步加劇現(xiàn)金流緊張。

招股書披露的信息顯示，公司業(yè)務高度依賴單一產品，即南酸棗產品。

2023財年至2025財年，南酸棗產品（南酸棗糕與南酸棗粒）核心產品收入占比超過90%，產品結構單一。若未來消費者偏好轉變、南酸棗原料供應出現(xiàn)波動或相關負面輿情發(fā)生，將直接影響公司經營業(yè)績。渠道方面，線下經銷商貢獻了超八成的收入，2025財年來自線下經銷商的收入占比高達86.3%，且前五大客戶收入占比高達33.7%，最大客戶收入占比12.8%，客戶與渠道集中度過高，可能面臨客戶流失或訂單波動的風險。

報告期內，齊云山核心產品的產能利用率并不飽和，南酸棗糕的產能利用率分別為67.1%、78.2%和79.6%，均未超過80%。而南酸棗粒的產能利用率分別為59.2%、64%及82.3%，也僅有2025財年超過了80%。

在收入增長的同時，細分領域來看，公司“其他產品”的收入在持續(xù)下滑。2023財年至2025財年，收入從1445.4萬元降至938.1萬元，銷量從502.3噸萎縮至284.5噸。

從招股書來看，齊云山的客戶集中度有顯著提升。

2024財年，公司最大客戶（客戶F）的銷售占比高達23%，五大客戶銷售占比合計達到38.8%，高于2023年的26.5%。而到了2025財年，隨著客戶F訂單減少，其最大客戶銷售占比回落至12.8%，收入也隨之回落至3.14億元。也就是說，齊云山的收入明顯受到個別大客戶或大經銷商集中采購的影響。

號稱“綠色食品”，曾兩次因霉菌測試不符合要求被監(jiān)管部門罰款

招股書披露的信息顯示，齊云山非常依賴第三方經銷商。

截至2025年12月31日，齊云山的經銷網絡由271家經銷商組成，其中230家為線下經銷商，41家為線上經銷商。經銷商的采購占銷售的絕大部分。

2023財年至2025財年，齊云山對線下經銷商的銷售分別占收入的85%、88.4%及86.3%，而對線上經銷商的銷售則分別占收入的1.2%、0.7%及0.7%。

由于齊云山主要通過經銷商銷售產品，若經銷商減少、延遲或取消訂單；經銷商選擇或增加銷售競爭對手的產品；未能續(xù)簽經銷協(xié)議及維持與現(xiàn)有經銷商的關系；未能按有利條款與新經銷商建立關系；及在失去一個或多個經銷商時，未能及時物色及委任額外或替代經銷商，均可能導致公司的收入波動或下降，并可能對財務狀況及經營業(yè)績造成不利影響。

公司生產產品時使用的主要原材料為南酸棗果實。生產過程中使用的其他原材料包括調味料以及糖等其他輔助材料。于往績記錄期間內，齊云山僅向中國供應商采購原材料。于2023財年、2024財年及2025財年，原材料成本分別約為8160萬元、1.17億元及1億元，分別占銷售成本總額約64.6%、67.2%及65.8%。

齊云山在招股書中表示，公司的主要原材料為南酸棗，通常由當?shù)剞r戶在未開墾山區(qū)采收。公司的業(yè)務依賴于維持南酸棗的穩(wěn)定供應，任何南酸棗短缺或市場價格波動均可能對公司從供應商的采購造成負面影響。南酸棗的采收及種植受自然條件影響，而該等條件超出控制范圍。若遭遇不利的天氣及氣候條件，公司可獲得的南酸棗數(shù)量或品質可能受到影響。此外，全球氣候變化亦可能影響南酸棗供應。若公司無法確保足夠的原材料供應，那么公司的業(yè)務經營業(yè)績及財務狀況可能受到重大不利影響。

齊云山在招股書中稱，自1997年以來，公司的旗艦產品南酸棗糕于中國連續(xù)29年獲中國綠色食品發(fā)展中心認證為“綠色食品”并于2018年獲認可為國家地理標志保護產品。

然而，公司產品曾兩次因霉菌測試不符合《食品安全國家標準 - 蜜餞》要求，被監(jiān)管部門處以罰款并沒收不合格產品，合計罰沒金額超12萬元。公司解釋為生產區(qū)域濕度控制不足，并已進行整改。

另外，齊云山尚未為部分雇員全額繳納社會保險及住房公積金，于2023財年、2024財年及2025財年，公司未能繳納的社會保險及住房公積金的金額估計分別為310萬元、510萬元及420萬元。

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