最受女性追捧的疫苗股，如今暴跌1600億 原創(chuàng) 劉曉月 投資家

“戰(zhàn)火紛飛的游戲市場，又有一匹黑馬殺出重圍?！?p>

來源 | 投資家（ID：touzijias）

作者 | 劉曉月

醫(yī)藥板塊絕對是今年最為大起大落的板塊之一，這幾個月一直是跌跌不休。其中有“疫情第一股”之稱的智飛生物，更是直接來了個腰斬。

2010年9月，智飛生物在在深交所掛牌上市，發(fā)行價格為37.98元。2020年以來，公司股價一路走高，股價也從2020年初的48.20元，一路上漲，最高漲至2021年5月17日的230.69元，區(qū)間最大漲幅高達378.60%。

然而自此之后，二級市場對智飛生物就不太友好了，公司股價開始大幅縮水。2021年11月10日，智飛生物（300122）盤中創(chuàng)出122.90元的年內(nèi)新低。截至12月1日124.89元的收盤價，該股自年內(nèi)高點已累計下跌45%，時間不過才半年而已。

不過從基本面來看，智飛生物卻是有強勁支撐的。2021Q1-Q3 公司實現(xiàn)營收 218.29 億（+97.5%），歸母凈利潤 84.04 億（+239.0%）。單獨第三季度，公司實現(xiàn)營收 86.57 億（+113.4%），歸母凈利潤 29.13 億（+199.1%）。

那么，我們就要問了，這究竟是一家怎樣的公司？它是否被錯殺了呢？

一

“二道販子”起家的“民營疫苗第一股”

智飛生物的大老板叫做蔣仁生，出身廣西農(nóng)村，學歷只有大專水平。當過民辦老師，后又考上了桂林醫(yī)學高等?？茖W校（現(xiàn)桂林醫(yī)學院），畢業(yè)后被分配回灌陽縣衛(wèi)生防疫站工作，上門給當?shù)厝舜蜻^針，因此跟疫苗市場有過一定接觸。

20世紀90年代，在改革開放的浪潮之中，46歲的蔣仁生也決定下海創(chuàng)業(yè)，并將目光瞄準了疫苗的生產(chǎn)和研發(fā)。

不過，疫苗絕對是個“苦差事”。資金投入大，開發(fā)周期長、行業(yè)風險高。所以，蔣仁生決定當個“二道販子”，從代理搞起。

在國內(nèi)，疫苗分一類疫苗和二類疫苗。一類如乙型肝炎疫苗、脊髓灰質(zhì)炎減毒活疫苗等，由政府免費提供，公民依規(guī)受種，由政府在省級平臺統(tǒng)一采購，生產(chǎn)企業(yè)直接配送至終端疾控中心。

二類疫苗則由公民自費且自愿受種，實行自主定價，如狂犬疫苗、HPV疫苗等。此前二類疫苗的生產(chǎn)企業(yè)要先把產(chǎn)品以出廠價銷售給代理商，由代理商負責終端的推廣、銷售和配送，也就是所謂的——“賺差錢”。

智飛生物先后代理了蘭州所的A群C群腦膜炎球菌多糖疫苗、Hib疫苗，浙江康普的甲肝疫苗買斷總代理協(xié)議，北京天壇的麻風二聯(lián)疫苗、麻腮風三聯(lián)疫苗等。

智飛的帶貨能力是真的杠杠的，以A群C群腦膜炎球菌多糖疫苗為例，在2003年-2007年的5年間，該疫苗銷售復合增長率達到了37.35%。還有Hib疫苗，連續(xù)多年市占率超過50%，占據(jù)市場第一的份額；再如代理浙江普康的甲肝疫苗，僅僅合作半年即出現(xiàn)供不應求的局面。

值得注意的是，智飛生物從一開始選擇了買斷式代理、直銷為主的模式，牢牢地把渠道市場掌握在了自己手里，由此逐漸形成了國內(nèi)獨一無二的疫苗銷售網(wǎng)絡，這也為后來拿下默沙東的代理權(quán)奠定了基礎。

在此期間，雖然智飛生物也推出過自研產(chǎn)品，但是賺錢能力一直不怎么爭氣。2008年-2014年間，智飛生物在市場上投放了自主研發(fā)的A群C群腦膜炎球菌多糖結(jié)合疫苗、ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗、Hib疫苗等產(chǎn)品。

2011年-2015年，智飛的營收同比增長率分別為-14.73%、20.93%、2.61%、2.66%和-11.01%，凈利潤也始終維持在2億元左右，同比增幅也有負值出現(xiàn)。

二

瞄準女性痛點，從此走向人生顛峰

智飛生物的黃金拐點時刻，是觸發(fā)于2016年那樁觸目驚心的非法經(jīng)營疫苗案。

彼時，不法中間商在運輸途中為了節(jié)省成本，沒有進行冷藏，不合格的疫苗注進了全國24省市的兒童成年人身上。案發(fā)后，震驚了全國人心的心。

國家重拳出擊，直接取消了中間商的合法地位，改由疫苗生產(chǎn)廠家直接對接醫(yī)療機構(gòu)，不允許二道販子的存在。

這直接動搖了智飛的根基，2016年的凈利潤由2015年的1.97億直接掉到3300萬，不過它急中生智，反而發(fā)現(xiàn)了一個重大機遇——

雖然國內(nèi)疫苗經(jīng)銷商的合法地位被取消，但是，國外疫苗公司的產(chǎn)品如果要在國內(nèi)上市銷售，必須要通過國內(nèi)的代理商全權(quán)經(jīng)營，不允許直接對接醫(yī)療機構(gòu)。

所以智飛生物此時果斷出手，抱上了全球疫苗霸主默沙東的大腿，成為了它宮頸癌疫苗在中國的唯一代理商，在市場上一片哀號遍野之時，卻走出來一條業(yè)績起飛的上揚線。

（圖片來源：市界，數(shù)據(jù)來源：同花順）

可以說，宮頸癌疫苗是全球女性人手一只的必備品。每年因為宮頸癌死去的女性達到30萬人，幾乎所有的宮頸癌都是因為人乳頭瘤病毒，即HPV感染引起，這個病毒是非可怕，只要有性生活的女性，一生感染的概率達到40%-80%。

所以，這款疫苗在國內(nèi)一直是非?；鸨磿r是打下來大約要2400-3890元的高價，仍仍然一直是處于供不應求的狀態(tài)。

從2017年宮頸癌疫苗進入國內(nèi)以來，至2020年一共才獲批3000多萬針，也就是說，國內(nèi)這么多適齡女性們，只有1000多萬人打到了。

看看下圖你就可以看到，2017年及之后的智飛和以前相比，簡直是走上了人生巔峰。

其實早在2011年，智飛就開始和默沙東眉來眼去了，除了代理HPV苗，公司還代理過人家的五價輪狀病毒疫苗、23價肺炎疫苗、滅活甲肝疫苗等等，截至目前公司負責 MSD 在國內(nèi)所有疫苗品種的推廣工作。

本來，上一輪代理在2021年便要到期了，可去年智飛又成功和默沙東簽訂新一輪的續(xù)約，這一輪一直持續(xù)到2023年6月。再往后，續(xù)約也依然是大概率事件。

那么默沙東為啥會如此專一、永不變心的選擇它呢？

因為對于二類疫苗而言，非常依賴營銷渠道。在國內(nèi)，找不到比智飛生物渠道更牛逼的代理商了。

一組數(shù)據(jù)來說明智飛生物的營銷渠道有多。截至 2019 年，公司擁有覆蓋 300+地市、2600+縣，超過 30000 個接種點（城鄉(xiāng)接種點覆蓋率超過 60%）。

可以說，智飛生物是整個行業(yè)內(nèi)覆蓋面最廣、終端布局最為深入的疫苗公司，能夠甩開同行幾條街的水平，可以快速的將旗下產(chǎn)品推入市場，并以最快速度達到銷售峰值。

三

智飛的“命根子”怎么樣了

當然了，雖然代理產(chǎn)品賺錢賺到飛起，但這也意味著小命都握在“爸爸”手里，所以智飛生物另一手也在快馬加鞭地布局產(chǎn)品研發(fā)，爭取早日能將自己的命運握在自己手里。

所以我們看到，這些年來智飛生物對研發(fā)的投入越來越高，2020年，全年投了近4.8億，要知道，智飛去年一整年自主研發(fā)的產(chǎn)品一共才賣了不到12億人民幣。

目前，智飛生物在研產(chǎn)品多達27個注冊流程項目，研發(fā)數(shù)量、項目進展都是國產(chǎn)第一梯隊，形成新冠疫情、結(jié)核、狂犬病、呼吸道病毒、肺炎、腸道疾病和腦膜炎等多個產(chǎn)品矩陣。不過，仔細研究一下智飛在研項目長長一串清單，我們發(fā)現(xiàn)最大的看點只有新冠和15價肺炎疫苗。

新冠疫苗自不必說，未來公眾的需求只增不減。

國內(nèi)目前已上市的新冠疫苗中，除了康希諾，就屬智飛疫苗的技術最先進，他們家的新冠疫苗，是首個獲批臨床使用的新冠病毒重組亞單位蛋白疫苗，這款產(chǎn)品已經(jīng)在國內(nèi)以及烏茲別克斯坦獲得緊急使用許可。

此外還有15價肺炎疫苗。

在這里就要嘮叨一下行業(yè)的背景了，疫苗市場有兩個未來的趨勢方向，一是多種疫苗聯(lián)合成一個，像3聯(lián)苗、4聯(lián)苗、6聯(lián)苗一針能頂好幾針，大大減少了疫苗的接種次數(shù)。

另一個是多價疫苗，就是疫苗能預防的病毒種類更多更全，比如13價肺炎疫苗預防的是13種常見血清型引起的肺炎球菌感染性疾病。

不過13價肺炎疫苗賽道上，沃森、康泰、康希諾等都已經(jīng)進來了搶食，現(xiàn)在布局即使搞成了也沒啥意思。

所以智飛干脆繞過了13價，直接搞15價肺炎疫苗，15價就是在13價的基礎上多了2種，覆蓋的血清類型更多，預防效果更完善，可以預見其市場前景了。

不過，疫苗是個又燒錢又耗時間的生意，樂觀點預測，智飛的15價肺炎疫苗上市時間點也要在2024年了。

此外我們還要理性認識的是，除了15價肺炎疫苗之外，智飛的其他疫苗，比如二倍體狂犬疫苗、四價流感疫苗、四價流腦結(jié)合疫苗等，遠沒有市場某些機構(gòu)鼓吹的那么樂觀。

這些疫苗要么是跟進研發(fā)，早早有其他疫苗企業(yè)的產(chǎn)品已經(jīng)上市；要么雖然有一定的領先優(yōu)勢，但是同樣面臨對手爭相殺入，行業(yè)利潤將被蠶食的瓶頸。

四

擊球區(qū)在哪里

毫無疑問，智飛生物絕對是家好公司。總的來說，無論是營銷能力、賺錢能力、還是研發(fā)投入、后續(xù)管線，智飛生物都是疫苗行業(yè)的頂流了。疫情的蔓延不絕，更是會在未來給智飛生物帶來源源不斷的現(xiàn)金流。

但正如股神巴菲特所言:只有股價進入擊球區(qū)，我才會擊打。

那么對于智飛生物而言，理想的擊球區(qū)在哪里？我們通過獵牛座（ID:financial_hunter）的數(shù)據(jù)對智飛生物過去5年的估值情況進行了對比，具體如下：

從獵牛座數(shù)據(jù)可以看到，我們不難發(fā)現(xiàn)，智飛生物2021年最高價230.69元，對應2021年業(yè)績的PE高達79.82倍，泡沫跡象明顯。

即便12月1日的年內(nèi)最低價124.88元，對應2021年業(yè)績的估值仍然達到40多倍，與其2022-2023年31%左右的凈資產(chǎn)收益率年均增速也是不匹配的。

結(jié)合整個醫(yī)藥行業(yè)的大背景，整個板塊必然有一個明顯的估值壓降過程。所以智飛生物股價的底部似乎還沒有到來，就像那句老話——

讓子彈再飛一會兒吧。

參考資料：

價值事務所《買入即賺錢，業(yè)績超級好，堪稱中國最聰明的疫苗企業(yè)，研發(fā)和代理，雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略威力無比，你不能無視的標的，關鍵估值還不算很貴》

投個機《智飛生物：曾經(jīng)的渣男，竟靠中間商賺差價，如今浪子回頭，十年磨一劍，市值直沖2000億！》

市界《半年跌掉1600億，“疫苗一哥”怎么了？》

智飛生物《6個月跌幅超過40%，智飛生物何時見底？》

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原標題：《最受女性追捧的疫苗股，如今暴跌1600億》

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